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大豆加工行业全面剖析及豆粕基差交易原理
发布时间:2015-06-05 14:23作者:xiechangcheng来源:李朝阳(来宝中国区副总裁)

  非常感谢交易所提供这样的机会,这么好的平台,可以让我在这里和大家分享一下最近几年在油脂加工行业发生的事,我今天给大家报告的题目是中国大豆加工行业的发展,和对期货的应用。我今天报告分两个内容,第一部分我先对大豆加工行业以及下游行业的历史做一个简单的回顾。后面第二部分会把重点放在成熟期的应用以及豆粕基差交易做一个阐述。

  首先讲一下我们大豆加工行业的历史,我觉得整个发展有两个基础。第一个是90年代末的时候,首先是国家进口税方面做了大量的调整,是豆粕这边,豆粕税增加了以后,使得进口大豆比进口豆粕有了更好的比价优势。从经济效应来说,就催生了大豆进口。第二个因为我们国家随着GDP的增长,下游饲料行业逐步稳健发展,对大豆行业起到了非常大的支撑作用。再讲到大豆加工行业,我们先看一下下游,就是饲料行业的发展对整个豆粕的需求。

  从这张图大家看得比较清楚了,真正豆粕需求高速增长期是2010年之前的这段时间,我们看到平均增速可以达到15%左右。这段时间是因为产业的更新换代,第二个可能是从农民小作坊后院的模式,逐步向大规模的饲料厂、饲料集团的模式发展。06年降下来了。这段时间我解释一下,06年发生了饲料行业很大的灾难性事件,猪瘟蓝耳病发生,随后是行业疾病高发期。所以造成了06、07、08三年饲料需求量没有回到正常的15%的增幅。

  但恰恰在这三年,我们整个下游行业完成了很大的转型。整个饲料厂因为资金原因或者管理的原因或者技术的原因,已经支撑不下去了,希望大的饲料厂对这个行业进行了整合。2010年左右看到饲料行业又进入了高速的发展。截止到今天,整个豆粕需求增长量趋于下行,而且是趋于稳定,每年有5%左右的增长。我们认为也是由于下游产业工业化进程已经基本到了末期,常年跟随GDP的增长维持在相对平稳的水平。这个是总蛋白的需求,主要是豆粕,还有菜粕、棉粕、DDGS,整个增长趋势跟豆粕增长趋势是非常类似的。

  看一下饲料中间的两个最主要的原料,玉米作为能量源、豆粕作为蛋白源。从这两个可以看到,从05年一直到现在,豆粕增长速度一直快于玉米。但同时看到一个趋势,豆粕增长速度在逐年往下走,玉米一直维持在一个相对比较稳定的3%、5%的增速。现在豆粕的增速和玉米增长速度基本上趋同了。所以从这点我们也可以做出这样简单的结论,总体说,中国饲料增长的高速发展时期已经过去了,后面饲料工业化的进程也逐步放缓,中国对蛋白原料的需求增速可能也会维持在相对比较稳定的水平。

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  这张图我们在国家官方文件上可以查到,从05年到现在——在05年的时候国内饲料产量大概在1亿吨出头,到今年已经是2亿吨,在十年时间大概有一个翻倍的增长。但同时我们看饲料厂家的数量,从10年前1600家,到现在已经变成了9000家,而且尤其是07、08、09这三年,饲料产量一直在往上增长,但我们看到饲料厂家的数量,减少的斜率速度是非常快的。这三年因为我们国家发生大的动物疾病以后,整个饲料行业的整合进入了一个加速期。

  我们再看下上游压榨行业情况。黄线是每年大豆进口量,底下这条蓝线是我们国家大豆的产量,可以看到二者基本是喇叭型的,进口量逐年增长,03、04年不到2000万吨,增长到今天已经有7500万吨左右。国内产量最初的时候可能是1500万吨,这几年逐年下降,到现在我们可以看到大豆加工行业对外依存度是非常高的。基本上整个市场或者价格或者利润和国外大豆供需有了非常紧密的关系。而国内因为产量连年下降,而且现在国内大豆基本已经变成食用豆,国内大豆和国际大豆相关性已经非常差了。

  在大豆进口量连年增加的背后,我们看到整个大豆压榨加工行业产能逐年提高。06年的时候我们产能不到5000万吨,到了现在已经将近1亿4000万的产能,大家可以算一下,我们现在一年加工大豆7000多万不到8000万,这个产能是有效加工产能。从这里我们看大豆产能利用率是多少?60%。所以大豆压榨加工目前是属于产能相对比较过剩的行业。

  整个压榨产能这几年经过整合,整个产业的集中度越来越高。大家可以看一下我们现在全国前15家企业已经占到了整个压榨量的70%左右。前15家基本是三足鼎立的,有一些是外国独资的,有一些国内大型企业,也有一部分民营企业。

  作为一个行业,大家可能最关注的是赚钱。对于大豆加工厂是一样的,工厂最重要的就是压榨利润,重中之重要把油厂的加工利润作为核心,所有运作都围绕加工利润运作。简单来看对油厂来说什么是加工利润。进口大豆以后生产出最重要的两个产品,一个是豆粕一个是豆油,卖掉豆粕的收入,加上卖掉豆油的收入,减去大豆的成本就是我们的毛利。给大家回顾一下从08年到现在的压榨利润。今天我用现货豆粕和油的价格,和今天可以到国际市场采购到的最近船期的大豆的成本,用刚才的公式计算出来的毛利。这是基本中国工厂运作的可变成本,大概是25美金左右。当然油厂成本除了可变以外,还有一些固定成本、管理费用等等,还有15美金,所以整个加起来油厂整体运作成本,应该是40美金以上。

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  大家看一下,如果将压榨可变成本作一条线,大家可以看到,在08到2010年有很多时间是在上面的。所以说这几年对油厂来说确实是过了两三年的好日子。这也可以解释一下,在08年的时候刚好赶上了豆粕市场大的波动,经过这么大的波动以后,国内企业的运作都相对比较谨慎,所以后面两年在进口时都采取了比较保守的策略。整个风险也是比较重视,所以过了两年好日子。

  两年之后企业胆子大了,行业也赚钱了,更多行业进来,产能过剩、供大于求的现象立刻凸显出来。所以到了2010年,一直到2013年,随着整体宏观经济的发展,很多融资商出现,把进口大豆作为融资平台。豆子进来以后会以低于市场的价格出去,这部分的量不算太大,一年加起来一千多万吨到两千多万吨的量,但整体以低于市场价格交割销售的话,拉低了整体市场的价格,造成了整体市场利润率恶化现象。

  我们看一下2013年3月份和2013年10月份,出现了脉冲式的利润增长,为什么会这样?3月份南美洲的装船晚到了,造成短期之内国内大豆供应不足,后面10月份也是一样,美国货晚到。所以基本上像这种正常市场状况下不可能给出很好的利润。只是短期之内,很短、半个月一个月的时间。短期豆子短缺情况下瞬间油厂利润会上来,但这是不可持续的。

  2014年之后,利润又慢慢回到可变成本以上了。跟目前市场出现了一些新常态的因素是有很大的关系。

  我把我们油厂的经营模式分为三个阶段,这是我个人的意见。第一个阶段是整个油厂发展的初始阶段,可以说至2004年,这段时间我们油厂规模相对比较小,500吨到1000吨已经可以算一个重型油厂了,大家运作都是粗犷式的,对风险没什么意识,买货可能下个月需要货了只是买下个月的,再远了不会考虑。买来了以后,把豆子成本定了以后,能不能赚钱听天由命。当我生产出豆粕、豆油的时候,市场赚钱我就赚钱。

  如果大家还有记忆,前一张图可以看到,那段时间市场大部分时间都会给出相对比较好的利润,这个模式还是维持了几年。04年芝加哥大豆从8块多跌到了5块钱,很多国内油厂高价买了货以后,等到运出来的时候亏了很多,油厂经营不下去了,最后破产转卖。紧接着进入到第二个阶段,就是04年到2012年,这段时间外资企业大举进入,国内有很好管理经验的国企上了新台阶,前段时间在经营中出类拔萃的民营企业也跟上了脚步。04年到2012年可以说油厂有赚钱的时候,也有亏钱的时候,总体发生的很大变化是,我们经营模式有一些变化,大家对期货的参与度比较高,开始主动寻求参与大连商品交易所的豆粕和豆油期货,参照国际上的价格。大家也不是非常激进地直接买一口价的大豆,而是算出来有一些利润后可能会直接买了国际上大豆,再抛出大连这边的豆粕和豆油进行套保,或者买大豆的升贴水,等到到货再来定价。

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  第三个阶段到了2012年以后,我们看到每年中国压榨产能一直在逐步增长,大家彼此之间的竞争就更加激烈,所以就迫使油厂必须再上一个新的台阶。这时候大家对期货参与度就越来越高,而且大家考虑的因素不仅仅简单地看国外和国内的价差,其中影响的还有很多的因素,包括宏观面是怎么样的。还有外汇情况是怎样的,还有在国内进行套保了以后增值税的部分怎么处理,而且市场交易的时候,上涨和下落、内外涨落幅度和速度是不一样的,这都是需要考虑的因素。

  油厂最终的运作是需要卖出现货,才能够实现真正的利润。如果一个套保只是把你的头寸放在期货这边,最终还有一个期货现货的转换过程。在转换的时候,中间买回来这个期货的价格和卖出现货的价格,如果这个价差有了变化,怎么样去处理。所以在众多的因素之下,可以说从前年的时候,油厂就慢慢采取了新的基差交易。

  我们简单看一下基差是什么,就是现货减掉期货的价格。在国内,现在有一些矛盾在哪里呢?严格来说,基差应该是现货和它现在对应的期货月份的价差。如果是这样,从理论上来讲,中间的价差就是很短一段时间的保管利息以及保管费,以及短途运输、最近交割库的短途运输费用。但现货一年12个月每天都有报价,而且报价是连续的。而大连这边的期货市场最有效的是三个合约,1月、5月和9月三个合约。所以现在只能按照不同的阶段用三四个月对应一个月,用这种方法对应。

  所以,我们看到实际上国内讲的基差概念,涵盖了月间的变化,以及月间在横跨三个月、四个月之间市场当中的变化以及交易者的心态。包含的东西比我们平时讲的因素要多很多。

  第二个是我们看到市场上影响期货和现货的因素是不一样的,现货我们会关注什么?关注油厂有多少大豆库存、豆粕库存。饲料厂后期采购的情况,饲料厂豆粕的库存,或者我们说中间环节,就是贸易商手里豆粕的库存。还有饲料厂到养殖的利润是怎样的,以及对后期市场的判断。但影响期货的因素,不仅仅有我刚才讲的基本面因素,还也一些宏观面包括资金面。当然有人也说,资金面也是一个基本面,是资金的基本面,而且这种现在来看国内食品金融属性是逐步加强的,有些时候反而在主导期货市场价格的走势。所以我们做基差交易的时候,也需要把方方面面的因素考虑进去。

  这是我截取的2013年10月份到2014年1月份这段时间内的现货价格,对应着DCE1月的期货价差。高点在900多,低点也是有140、150。所以说,基差里面涵盖的因素是非常多的,大家千万不要认为基差就是油厂的利润。

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  而且可以看到,每次的基差即使到了交割月期货现货实际上并不一定很好地回归,现货总归要比期货高一点。这个我觉得也是正常的,因为这也是跟目前几个主要的主力合约是有关系的。举个例子,设想一下1月份的时候,大家看到期货价格比现货便宜,去接1月份合约,但不要忘了接完面临的是2月份,2月份主要是饲料季节性的淡季,同时春节不是1月就是2月,所以需求不好。5月份你会接货吗?接完货以后,6、7月南美洲大豆大量上市,而且一般来说南美洲的豆子价格成本都会比较低,面临的后面又是一个大概率往下走的概念。

  所以当期现价差回归到交割月的时候,期现价差在50到100都是正常的,我们已经认为是完全回归了。再举个例子,油厂所谓的基差是怎么对市场报出来,而且作为怎样的考量,以及怎么利用大连市场完成业务。

  我是选的去年圣诞节前夕、12月22日那一天,我们可以看到,如果去国际市场买货,可以买到1、2、3月份的货,所以如果说当天知道大豆成本是多少,而且12月22日那一天大连5月豆粕和豆油的价格都在这里,用我刚才给大家展示的公式可以算出来油厂的毛利是怎么样的。这样就要做一个判断,如果今天我把豆子买了,在大商所套保了,等我卖货的时候,做期现转换的时候,要把现货卖到比期货高多少钱?那时候我要判断,这时油厂对利润的期望值是多少,如果那时候很缺货,油厂需要很好的利润,不妨把升水加的高一点,如果那时候觉得市场很差,到货很多,油厂只跑个量或者亏一点也认可,就可以把基差放低一点。总体来看都是跟大连的价格是联动的。

  通过这种基差交易,有一些什么意义呢?第一个,提供了不同市场状态下多样的采购工具,当然以前大家都是买涨不买跌,现在有了期货工具以后,既使是市场下跌的时候也有了很好的保障,减少了市场的风险。而且如果通过这种方式把销售和采购做到未来很远的话,可以使整个产业链很稳定地运作,同时也降低了整体运营的成本。最重要的一点,我们通过这个运作,把整个期货现货市场有机地结合在一起。这样通过这个方法我们实际上有很多投资者,可能表面看来是油厂这边,但实际上这个头寸是属于我们下游买了基差的客户的,什么时候去做价,主动权在他们,所以整个市场参与者的结构发生了很大的变化。

  这里简单地展示一下,我们看到这是大连市场的持仓量变化,可以看到从07年之后,随着大豆产业进一步的蓬勃发展,对大连市场持仓以及交易量也都有很大的推动。

  下面作一个展望。我们看到整个大豆加工行业,目前还是产能过剩的行业。所以我们没有太多的期望能够赚到大钱,行业整合还会继续下去,而且对整个行业的危机感还依然存在。只有在行业里面稳扎稳打,在后面几年可能出现的整合中不被淘汰,才可能有一个稳定的发展。同时怎么样做到这一点?最重要的是风险控制,包括刚才讲到的套保,或者说用基差交易方式。大商所也会努力推出期权等一些创新手段,如果这种手段跟实体结合以后,会给客户提供更好的服务,也会更好地帮他们去控制风险、帮他们控制市场上的风险,达到合作双赢。

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